國君證券:油運超級牛市仍可期

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關鍵問題2022-23年油運景氣顯著上升,經歷2024下半年減產陰影下的盤整,未來景氣能否繼續上行與持續?

一句話簡答:高頻數據復盤全球油運貿易格局深刻變化與航距顯著拉長。未來兩年貿易重構深化將驅動需求繼續增長,油輪供給剛性亦將確定凸顯,油運超級牛市可期。

原油油運需求:貿易重構深化持續,需求繼續增長可期

2023年產能利用率已近閾值,運價中樞上升且彈性增大。我們估算2023年原油油運需求(噸*海裏)較2019年增長9%,其中海運量(噸)滯後恢復至較2019年增長2%,平均航距(海裏)拉長7%。2023年下半年受高油價影響,運價旺季升幅受限。近期淡季不淡,仍得益於供需支撐。考慮全球約10%油輪經蘇伊士運河,短期紅海局勢影響通行效率,相關航线小船運價飆升。若影響持續,或逐步傳導至VLCC大船。預計2024-25年需求將繼續增長,原油作爲傳統能源仍將具有韌性,同時逆全球化下貿易重構將深化持續,疊加大西洋增產,航距將繼續拉長。中東減產或不及預期,油價回落將促進貿易恢復。


成品油運需求:煉廠東移將持續,貿易重構或加速

2022年战爭恐慌與搶運囤油主導景氣大幅飆升至創歷史記錄。2023年短期因素消減,全球煉廠東移接力保障高景氣持續。我們估算2023年成品油運需求(噸*海裏)較2019年增長14%,其中海運量(噸)增長2%,平均航距(海裏)拉長11%。預計2024-25年需求增長有望超預期。1)煉廠東移持續:歐美澳等逐步永久關停部分煉廠,亞太多國將新增批量煉廠,跨區域貿易繼續增加;2)貿易重構期權:近期歐美對俄制裁執行趨嚴,近期超限價制裁執行力度與影子船隊識別制裁加強,將有望加速成品油運貿易重構,進一步拉長平均航距。近期2024年中國第一批成品油出口配額如期下發,後續執行有望提振市場。


油運供給端:未來數年供給瓶頸剛性凸顯

1)在手訂單:截止2023年底,原油油輪在手訂單佔比4%,其中VLCC在手訂單佔比僅2.4%,成品油輪在手訂單佔比10%,其中MR在手訂單佔比9%。根據交付計劃,預計2024-25年VLCC每年僅交付3艘,MR分別交付現有船隊的2.4%、3.9%。2)新船下單:2023年原油輪零星下單,成品油輪僅小規模下單。船台緊張船價高企、環保動力選型困難及投資回收期謹慎,導致油輪船東繼續規模下單意愿不足。3)存量運力:未來兩年內20歲以上老船佔比均將超過20%。全球環保監管趨嚴將致持續降速,老船運營受限且經濟性下降或加速拆解。

投資建議:油運仍具超級牛市期權。油運市場產能利用率已明顯提升,運價中樞上升彈性增大,行業盈利中樞顯著上升。預計未來數年供需將繼續向好,景氣上升與持續將超預期,具有業績估值雙重空間。實業界較資本市場更樂觀,海外資本市場較A股更樂觀。當下風險收益比吸引,推薦標的請參考研究報告原文。

風險提示:經濟風險、地緣形勢、環保政策執行風險、安全事故等。

注:本文摘自國泰君安證券於2024年1月12日發布《油運圖鑑第十期》,證券分析師:

岳鑫,資格證書編號:S0880514030006

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